고려대학교 기업지배구조연구소, 유럽 의무공개매수제도 사례 공유…스웨덴 전문가 초청 세미나 개최

 지난 11월 15일, 고려대학교 경영대학 기업지배구조연구소(소장=김우찬)는 스웨덴 증권위원회 롤프 스코그(Rolf Skog) 사무국장을 초청, ‘유럽의 의무공개매수제도 운영 경험과 우리나라에 주는 시사점’을 주제로 온라인 세미나를 개최했다. 이번 세미나는 스웨덴의 제도 운영 사례를 통해 한국에 적합한 의무공개매수제도 도입 방안을 모색하기 위한 자리로 마련됐으며 세미나의 사회는 황준호 교수가, 패널은 김우진 교수, 김우찬 교수, H&Q Korea 임유철 공동대표, 서울대학교 법학전문대학원 정준혁 교수가 함께했다.

 먼저, ‘의무공개매수제도: 스웨덴의 경험’에 대해 롤프 스코그 사무국장의 주제발표가 진행됐다. 스코그 사무국장은 스웨덴 의무공개매수제도 도입 이후 기업 인수가 오히려 활발해졌다고 강조했는데, “도입 초기에는 냉각 효과(chilling effect)를 우려했으나, 실제로는 이런 우려가 사라졌고 제도 수정 요구도 없었다”며 성공적인 제도 운영의 사례를 공유했다.

 스코그 사무국장은 스웨덴 증권위원회(Securities Council)의 사례를 구체적으로 설명했다. 스웨덴 증권위원회는 기업 인수와 관련된 법령의 유권 해석과 의무공개매수제도에 대한 특별 면제 결정을 담당하는 자율행정기구로, 연간 약 60~70건의 사례를 처리하며 투명성과 공정성을 유지하는 데 주력하고 있다.

 의무공개매수제도는 인수자가 특별관계자와 함께 회사 지분의 30% 이상을 취득할 경우 발동되며, 특별관계자에는 배우자, 미성년 자녀, 계열회사, 의결권 공동 행사자 등이 포함된다. 지분 취득 방식은 매입, 상속, 전환권 행사 등 다양한 형태를 포함하며, 신주인수권이나 전환사채는 주식으로 전환된 경우에만 포함된다.

 발동 즉시 보유 지분을 공시하고 4주 이내에 잔여 주식 전체를 대상으로 의무공개매수를 제안해야 하며, 거부 시에는 보유 지분을 30% 미만으로 낮춰야 한다. 의무공개매수를 위한 가격은 발동 전 6개월 동안의 최고 매수 가격 또는 최근 20일 거래량 가중평균 가격 중 높은 가격을 기준으로 산정된다.

 특별 면제는 주주배정 신주 발행 참여로 지분을 30% 이상 보유하게 되는 경우나, 30% 이상 지분을 보유하더라도 최대 주주가 아닌 경우에 부여되며, 이후 추가 지분 확대는 허용되지 않는다. 전체 주주를 대상으로 하는 공개매수를 통해 30% 이상의 지분을 취득한 경우에는 의무공개매수제도의 적용을 받지 않으며, 이러한 법적 예외로 인해 저가 공개매수 제안을 통해 청약률을 저하시키는 사례가 발생할 수 있으나 스웨덴에서는 그 사례가 드물다. 한편, 의무 위반 시에는 30% 초과 지분에 대한 의결권 제한과 시정 명령이 부과되며, 이는 기업 인수 과정에서 공정성과 책임성을 강화하려는 제도의 취지를 반영한다.

 이어 진행된 패널 토론에서는 ‘유럽의 의무공개매수제도 운용 경험과 한국에 주는 시사점’에 대해 패널의 토론이 진행됐다. 먼저, 스웨덴은 의무공개매수제도 도입 당시 냉각 효과에 대한 우려가 있었으나, 실제로는 인수시장이 오히려 활발해졌으며 제도 수정 요구도 없었다. 한편, 낮은 공개매수 가격을 제의해 주주 청약률을 낮추는 이른바 ‘lowballing’ 전략은 스웨덴에서 드물게 나타났으나, 다른 EU 국가에서는 문제가 되고 있어 앞으로 규제 논의가 활발해질 가능성이 제기되었다.

 제도 도입 이후 기업들은 공개매수 의무를 촉발하지 않는 방식을 선호해 지배주주 지분 인수로 지분이 30%를 넘길 것으로 예견되는 경우 지배주주를 포함한 전체 주주를 대상으로 지배주주와 사전 협의한 발적한 단일 가격으로 공개매수를 진행하는 사례가 많았다. 한편, 한국 정부가 검토 중인 ‘50%+1주’ 방식의 의무공개매수제도에 대해서는 지배권 변동 상황에서 일반 주주의 지분 매각 기회를 제한한다는 점에서 충분한 보호 효과가 없고, 이 때문에 유럽 주요 국가들에서는 채택하지 않는 방식이다.

 매수 가격을 차별화하는 방식도 도입이 어렵다는 지적이 나왔다. 스웨덴에서는 지배권 프리미엄이 일반 주주와 지배주주 모두에게 공평하게 분배되어야 한다는 인식이 강하며, 기관투자자들의 요구로 모든 주식이 동일한 가격에 공개매수되어야 한다는 원칙이 유지되고 있다.

 스웨덴 증권위원회의 장점으로는 신속한 사무처리와 전문가 중심의 구성원이 꼽혔다. 위원회는 금융감독청이 몇 달이 걸릴 일을 며칠 만에 처리할 수 있으며, 전문성이 부족한 금융감독청에 비해 높은 신뢰를 받고 있다. 위원회의 결정에 대한 이의신청이 가능하지만, 실제 사례는 드물었다.

 마지막으로 재무적 곤경에 처한 회사의 경우, 30% 이상 지분을 취득한 상황에서 특별 면제를 부여할지는 주주들에게 최선의 이익이 되는지를 고려해 결정된다. 하지만, 이러한 사례는 전체 특별 면제 건수 중 적은 비중을 차지했다.

 한편, 고려대학교 기업지배구조연구소는 이번 세미나를 통해 유럽 사례를 바탕으로 한국의 자본시장과 기업 환경에 적합한 의무공개매수제도 도입 방안을 모색하는 논의의 장을 마련했으며 앞으로도 관련 연구와 세미나를 지속적으로 추진할 예정이다.